标普500指数本周延续九连周上涨,创下2023年以来最长连涨纪录,同时刷新历史高位。与此同时,垃圾债券走强,油价跌向2020年以来最差单月表现,对冲下行风险的成本跌至年内低点。高盛编制的做空股票篮子在过去两个月内飙升逾30%,空头损失惨重。 这波涨势背后的驱动力,与其说是投资者对前景充满信心,不如说是"错过恐惧"正以更高代价蔓延。此前数月持怀疑态度、低配股票的投资者,正面临被动落后的压力,被迫追买敞口。在期权市场,防范下跌的成本持续下滑,而对上行空间的押注需求却居高不下。 巴克莱指出,目前对冲基金与趋势追踪基金已重建股票敞口,但长线资金的买入势头有所降温,散户参与度维持低位,大量现金仍在场外观望。市场在局部已显拥挤,但距离"全面入场"尚有距离。 普通跌幅的对冲成本已跌至2025年初以来最低,而针对极端崩盘情景的尾部风险保险成本,在短暂飙升后亦回落至年内低点。衡量投资者为保护大幅下跌而支付溢价的"偏斜度"(Skew),已重新滑落至2025年1月水平。 "很多人认为即便出现回调,资金也会立刻买入。旧话说'能对冲时就对冲,而不是非得对冲时才去对冲'。问题在于,偏斜度看起来已经很便宜,但它还在继续走低。" 这一去保护化趋势恰恰发生在经济数据走弱之际:消费者信心下降,收入增速放缓,4月新屋销售回落。尽管如此,股市仍在有关美伊协议的报道中收于历史高位——尽管特朗普本人尚未证实该协议。 "市场押注的核心逻辑,是特朗普不希望重新卷入大规模作战行动。如果协议告吹,市场只会等待下一轮谈判。只有当特朗普重启重大军事行动,或油价大幅飙升,市场才会出现负面反应。" 野村控股数据显示,规模达680亿美元的VanEck半导体ETF的期权持仓,显示出极度的上行需求——即便在涨势已充分演绎之后,投资者仍为价外看涨期权支付异常高的溢价。 "交易员显然在追逐上行保护,但这并非无差别的看涨期权买入,而是那些在AI驱动的涨势中低配的投资者,正在为尾部上行风险补买敞口。我的判断是,投资者不再只是对冲下行风险——很多人是在对冲错过下一轮上涨的风险。" 对定价这些交易的交易台而言,这波买盘看起来更像是补仓式追赶,而非市场狂热的信号:那些此前怀疑反弹的基金经理,正在买回他们从未持有的敞口。 在信用市场,企业债利差持续收窄,趋近数十年来的低点;垃圾债券继续上涨。在大宗商品市场,布伦特原油跌至每桶92美元,波动率在几乎所有资产类别中同步回落。美国国债受益于油价下跌和通胀担忧缓解,收益率走低。 痛苦集中落在空头身上。高盛追踪做空程度最高股票的篮子,在过去两个月内累计上涨超过30%,任何押注行情逆转的仓位均蒙受了沉重损失。 本周,一项偏热的通胀数据将年度通胀指标推至近三年高位,波斯湾地区再现打击行动,美联储可能需要维持政策紧缩的预期依然存在——但所有这些因素均未能阻止风险资产的上行势头。
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